Skip Navigation Links
 
  Skip Navigation Linksسنا : نمايش خبر  
 
 
بازار سرمايه 1388/12/04 - 09:21 تاريخ انتشار: 2142 تعداد بازديد: 1394 كد خبر:
راهکارهای افزایش نقدشوندگی؛
سازوکار محاسبه قیمت پایانی در بورس‌های جهان بررسی شد
شرکت بورس اوراق بهادار تهران در راستای کشف قیمت منصفانه سهام و افزایش نقدشوندگی پیشنهاداتی در زمینه محاسبه قیمت پایانی سهام به هیات‌مدیره سازمان بورس و اوراق بهادار ارائه کرده است تا درصورت تصویب در بازار اجرا شود.



شرکت بورس اوراق بهادار تهران در راستای کشف قیمت منصفانه سهام و افزایش نقدشوندگی پیشنهاداتی را درزمینه نحوه محاسبه قیمت پایانی به هیات مدیره سازمان بورس و اوراق بهادار ارائه کرده است تا درصورت تصویب در بازار اجرا شود.

به گزارش سنا، کارشناس معاونت مطالعات اقتصادی و توسعه بازار شرکت بورس اوراق بهادار تهران گفت : این شرکت مطالعات و تحقیقاتی را در طول یک سال گذشته در زمینه نحوه محاسبه قیمت پایانی در بورس‌های جهان انجام داد که نتایج آن به هیات‌مدیره سازمان بورس ارسال شده است.

"روح‌الله حسینی مقدم" در گزارش زیر سازوکار محاسبه قیمت پایانی در بورس‌های جهان را به تفضیل بیان کرد.

قیمت پایانی


قیمت پایانی قیمتی است که برای هر سهم در پایان روز معاملاتی محاسبه می‌شود. این قیمت برای مشارکت‌کنندگان بازار از اهمیت زیادی برخوردار است. آنچه به اهمیت محاسبه دقیق قیمت پایانی می‌افزاید، کاربردهای آن در بازارهای اوراق بهادار از قبیل به‌کارگیری در محاسبه ارزش خالص دارایی‌ها در صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک، تعیین ارزش انقضای ابزارهای مشتق (مانند قراردادهای اختیار معامله‌)، محاسبه شاخص‌های مختلف، ارزیابی عملکرد کارگزاران و تسویه انواع مختلف قراردادهای مالی است.

1-1 سیر تحول روش‌های محاسبه قیمت پایانی

در بورس‌های مختلف، روش‌های متفاوتی برای محاسبه قیمت پایانی مورد استفاده قرار گرفته است که عبارتند از:


الف. روش قیمت آخرین معامله


در این روش قیمت آخرین معامله انجام شده در پایان روز یا جلسه معاملاتی به عنوان قیمت پایانی در نظر گرفته می‌شود. درصورتی‌که هیچ معامله‌ای طی روز یا نشست معاملاتی صورت نگیرد، قیمت آغازین به عنوان قیمت پایانی لحاظ می‌شود.


مزیت این روش سهولت محاسبه و در دسترس بودن آن است و از معایب عمده آن که موجب انتقادات زیادی نیز شده، امکان دستکاری قیمت آخرین معامله ازطریق انجام تعداد محدودی معامله است. از آن‌جا که قیمت پایانی مبنای معاملات آتی سهام است، تأثیر قابل توجهی در نوسان‌پذیری ورقه بهادار دارد که این مسأله نگرانی زیاد مشارکت‌کنندگان بازار را از انجام معامله در بازار افزایش می‌دهد.


ب. روش میانه


در برخی از بورس‌ها از روش میانه برای محاسبه قیمت پایانی استفاده می‌شود در این روش به عنوان مثال پنج معامله آخر در یک ساعت پایانی معاملات را در نظر گرفته و میانه داده‌ها به عنوان قیمت پایانی درنظر گرفته و اعلام می‌شود. از این روش هنوز هم در تعدادی از بورس‌ها برای تنها برخی از سهام استفاده می‌شود از مزایای این روش سادگی در محاسبه است، اما از معایب آن می‌توان به موارد زیر اشاره کرد:

·   نوسان قیمت اغلب در دقایق آخر معاملات افزایش می‌یابد.

·   فاصله بین قیمت پیشنهادی خرید و فروش اغلب در دقایق پایانی معاملات بیش‌تر می‌شود.

·   درک تفاوت قیمت پایانی با قیمت آخرین معامله برای عموم سرمایه‌گذاران دشوار است.


ج. روش میانگین ساده قیمت


در این روش، قیمت پایانی که مبنای معاملات روزهای آینده است، با بهره‌گیری از میانگین قیمت معاملات انجام شده محاسبه می‌شود. هرچند محاسبه قیمت پایانی در این روش نیز ساده است، اما از معایب عمده آن نادیده گرفتن معاملاتی با حجم بالا در فرآیند معاملات است. برخی از بورس‌ها برای محاسبه قیمت پایانی با استفاده از این روش، تنها بخشی از معاملات را در نظر می‌گیرند که به‌صورت کلی می‌توان طبقه‌بندی زیر را رایه کرد:

·        تمام معاملات انجام شده

در این روش تمام معاملات انجام شده طی ساعات معاملاتی در محاسبه قیمت پایانی دخالت داده می‌شوند.

·        بخشی از معاملات انجام شده به لحاظ زمانی

در این سازوکار به عنوان مثال، تنها معاملات انجام شده در یک ساعت انتهایی در محاسبه قیمت پایانی در نظر گرفته می‌شود.

·        بخشی از معاملات انجام شده به لحاظ تعداد و یا درصد

در این روش به عنوان مثال تنها ده معامله انجام شده در ساعت پایانی یا درصدی از معاملات انجام شده، در محاسبه قیمت پایانی لحاظ می‌شود.


د. روش میانگین موزون

این روش تاحدودی مشکلات روش قبلی در محاسبه قیمت پایانی را کاهش می‌دهد؛ به نحوی‌که دیگر با انجام معاملات اندک در ساعات پایانی نمی‌توان در محاسبه قیمت تأثیرگذار بود. علاوه بر این، معاملات با حجم بالا در این سازوکار وزن قابل توجهی دارند و در محاسبه قیمت پایانی تأثیر بیشتری خواهند داشت. در روش میانگین موزون همانند روش میانگین ساده گاهی بخشی از معاملات انجام شده در محاسبه قیمت پایانی مورد استفاده قرار می‌گیرد.


سیر تحولات روش محاسبه قیمت پایانی نشان می‌دهد که در گذشته از قیمت آخرین معامله انجام شده در روز معاملاتی استفاده می‌شد و همان‌طوری که اشاره شد این روش به دلیل امکان دستکاری قیمت توسط معامله‌گران و تأثیرگذاری آنان در قیمت پایانی با انتقاداتی همراه بود. برخی از بورس‌ها برای حل این مشکل از روش میانگین موزون برای محاسبه قیمت پایانی استفاده کردند. هر چند این روش امکان دستکاری بازار را کاهش می‌دهد، اما یک تورش طبیعی در قیمت تسویه (مربوط به محاسبات پایانی) ایجاد می‌کند که با افزایش نوسان طی معاملات روزانه، افزایش می‌یابد. بنابراین بورس‌هایی که از این روش برای محاسبه قیمت پایانی استفاده می‌کردند، به‌دنبال به‌کارگیری استراتژی کامل‌تری بودند. راه‌حل پیشنهادی در جهت رفع این مشکل، استفاده از حراج پایانی در انتهای روز معاملاتی بود.


ه. حراج پایانی


محبوبیت روش حراج پایانی در سال‌های اخیر در محاسبه قیمت پایانی بسیار افزایش یافته است و به‌طور کلی به روشی بین‌المللی که مورد پذیرش اغلب بازارهاست، تبدیل شده است. در اینجا به دلیل تمایل بورس‌ها به بهره‌گیری از روش حراج برای تعیین قیمت پایانی، این روش با تفصیل بیشتری مورد بررسی قرار می‌گیرد. با توجه به مزایا و جامعیت این روش و هم‌چنین تجربه بورس‌های مختلف در به‌کارگیری آن در این فرصت به معرفی و بیان مزایا و محدودیت‌های روش حراج می‌پردازیم.


1-2 روش حراج پایانی

در سال‌های اخیر بهره‌گیری از روش حراج پایانی به جای روش‌های ساده‌ آخرین قیمت معاملات و میانگین موزون توسط بورس‌ها، نتایج مثبتی را در برداشته است و بسیاری از مشارکت‌کنندگان در این بازارها اذعان کرده‌اند که حراج پایانی معمولاً فعال‌ترین دوره معاملاتی در طول روز است. البته در ارتباط با روش حراج پایانی دو نگرانی نیز وجود دارد؛ اولین نگرانی این است که برگزاری حراج پایانی ممکن است حجم زیادی از معاملات را از جلسه معاملاتی پیوسته (جلسه اصلی معاملات) به دوره حراج منتقل کند و منجر به کاهش نقدشوندگی و افزایش هزینه معاملات در جلسه پیوسته شود. نگرانی دوم این است که ممکن است در زمان حراج، به مقدار کافی معامله صورت نگیرد و در نتیجه هم‌چنان امکان دستکاری بازار وجود داشته باشد. با این‌حال، مهم‌ترین مزیت حراج پایانی جذب معامله‌گرانی است که تمایل به دادوستد در قیمت مرجع دارند. از آنجا که آخرین دقایق از روز معاملاتی، معمولاً با افزایش نوسان قیمت همراه است و فاصله بین بهترین قیمت پیشنهادی خرید و فروش نیز به‌طور قابل ملاحظه‌ای بیش‌تر می‌شود، معرفی روش حراج پایانی کیفیت قیمت را بهبود می‌بخشد و باعث نزدیک شدن قیمت‌ سهام به ارزش ذاتی آن می‌شود. این روش ریسک دستکاری قیمت در دقایق پایانی ساعات معاملات را نیز کاهش می‌دهد.

از طرفی براساس تجربیات بورس‌های مختلف، حراج‌ پایانی می‌تواند برای سهامی که کم‌تر معامله می‌شوند، به‌کار گرفته ‌شود.

در طول مرحله معاملات پیوسته، زمانی یک معامله انجام می‌شود که تطبیق قیمت‌ها صورت پذیرد و در نتیجه در این مرحله، معاملات طی ساعات معاملاتی و در قیمت‌های مختلفی به اجرا در می‌آیند اما  در روش حراج، معاملات در یک لحظه اختیاری از زمان و در یک قیمت به اجرا در می‌آیند و همه معاملات در همان قیمت تسویه می‌شوند که گفته می‌شود قیمتی است که گردش معاملات را حداکثر می‌کند. این امکان یکی دیگر از مزایای روش حراج پایانی به‌شمار می‌رود.

ثر دیگر استفاده از حراج، دقیق‌تر شدن قیمت‌هاست، به این معنی که فاصله بین بهترین قیمت پیشنهادی خرید و فروش کم می‌شود. بنابراین نتایج برگزاری حراج بدون شک منجر به دقیق‌تر شدن قیمت‌ها در آخرین دقایق روز معاملاتی می‌شود.

همچنین، از آنجا که برگزاری حراج پایانی فرصت جدیدی را برای سرمایه‌گذاران به منظور انجام معامله پس از اتمام جلسه معاملاتی پیوسته بوجود می‌آورد، موجب کاهش استفاده از استراتژی‌های عجولانه در دقایق پایانی روز معاملاتی می‌شود و در نهایت به کاهش نوسان در این دقایق منجر می‌شود.

ب
ه طور کلی می‌توان بیان کرد که برگزاری حراج پایانی در انتهای روز معاملاتی، برای کشف قیمت پایانی، از مزایای زیر برخوردار است:

1.     منجر به تقویت جریان سفارش می‌شود که این امر کاهش اثر تک‌تک معاملات بر قیمت پایانی را به دنبال دارد.

2.     افزایش انتشار اطلاعات ناشی از برگزاری حراج می‌تواند فرآیند کشف قیمت را بهبود بخشد و منجر به کاهش نوسان‌ شود، که نتیجه آن نیز ایجاد ثبات در قیمت‌ها‌ست.

3.      باعث کم شدن تفاوت قیمت‌های خرید و فروش می‌شود و حجم معاملات و میانگین اندازه معاملات را افزایش می‌دهد.

4.     سازوکار مناسبی برای افزایش نقدشوندگی فراهم می‌کند و شرایطی را ایجاد می‌کند تا سرمایه‌گذاران بتوانند بدون افزایش هزینه معاملات به قیمت پایانی دست یابند.

5.     شرایطی را برای سرمایه‌گذاران خرد فراهم می‌کند تا امکان معامله با سرمایه‌گذاران نهادی را داشته باشند که در این شرایط ریسک انتخاب نامناسب کاهش می‌یابد.


از دیگر ویژگی‌های روش حراج می‌توان به این مسأله اشاره کرد که در طول حراج، سفارش‌ها می‌توانند وارد شده و یا حذف شوند. هم‌چنین امکان انتقال سفارش‌هایی که طی ساعات معاملات وارد شده‌اند، به مرحله حراج پایانی وجود دارد. چنان‌چه سرمایه‌گذاری نخواهد سفارش به حراج منتقل شود، به سادگی می‌تواند با تعیین محل سفارش خود به این خواسته خود برسد. روش اجرای حراج آغازین و حراج پایانی یکسان است.


1-2-1 پیشینه مطالعاتی


مطالعات مختلفی برای شناسایی دقیق اثرات حراج پایانی انجام شده است. اثرات حراج پایانی در یورونکست پاریس توسط پاگانو ـ شوارتز و های‌لون و سامینن در مطالعات جداگانه‌ای مورد بررسی قرار گرفته است. آن‌ها نشان دادند که چگونه برگزاری حراج پایانی فرآیند کشف قیمت را برای سهام با نقدشوندگی پایین بهبود می‌بخشد. ا‌لول اثر حراج پایانی را در بورس لندن بررسی کرد و حوزه‌های معاملاتی جایگزینی را برای بازار معامله‌گران‌ معرفی نمود. هم‌چنین آیت‌کن اثر حراج پایانی را بر بورس استرالیا مورد بررسی قرار داد. اکونومیدز و شوارتز (1995) در مطالعه‌ای از ایده‌ی استفاده از حراج برای رفع عدم توازن سفارش‌ها در ابتدا و انتهای روز معاملاتی دفاع کردند.

 بس‌تی، کندل و ریندی تأثیر حراج پایانی را در بورس ایتالیا مورد مطالعه قرار دادند و در مطالعه آنان مشخص شد که برگزاری حراج پایانی کیفیت بازار را در جلسه معاملاتی پیوسته و قبل از بسته شدن بازار بهبود بخشیده است و با کاهش تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش و نوسان‌پذیری، حجم معاملات و نیز میانگین میزان معاملات را افزایش داده است. بورس ایتالیا از سوم دسامبر 2001 نیز همانند بسیاری از بورس‌ها، برگزاری حراج پایانی را به عنوان روش تعیین قیمت پایانی برگزیده است.


پاگانو و شوارتز اثر حراج پایانی را در بورس پاریس بررسی کردند. در بورس پاریس نیز از سال 1996 استفاده از حراج پایانی برای تعیین قیمت پایانی سهامی که از نقدشوندگی پایینی برخوردارند، آغاز شد و متعاقب آن از سال 1998 حراج پایانی در مورد همه سهام مورد معامله به اجرا درآمد. این مطالعه با استفاده از دو گروه از داده‌ها (داده‌های مربوط به سال‌های 1996 تا 1998 و داده‌های مربوط به بعد از سال 1998) انجام شد، نتیجه بررسی نشان داد که استفاده از حراج پایانی هزینه اجرا را برای مشارکت‌کنندگان کاهش داده است؛ هم‌چنین مشخص شد که برگزاری حراج پایانی به دقیق‌تر شدن قیمتها منجر شده است (فاصله بین قیمت‌های خرید و فروش را کاهش و عمق بازار را افزایش داده است) و در نهایت کیفیت بازار بهبود یافته است. به عنوان مثال جدول زیر آثار حراج بر قیمت‌ها را در ساعات پایانی معاملات نشان می‌دهد.


جدول 1- قیمت‌های دقیق در طول ده دقیقه پایانی روز معاملاتی


در حراج بعد از 6 دقیقه

فاصله قیمت پیشنهادی خرید و فروش (درصد)

نوسان قیمت (درصد)

حجم سفارش‌ها (درصد)

در بهترین قیمت خرید و فروش

در کل دفتر ثبت سفارش

OMXC20

8-

19-

5

3

Midcap+

13-

16-

38

44

Smallcap+

7-

35-

27

40


همان‌طور که در جدول بالا مشاهده می‌شود برگزاری حراج موجب کاهش 8 درصدی در فاصله قیمت پیشنهادی خرید و فروش و 19 درصدی نوسان قیمت در مجموعه سهام شاخص
OMXC20 شده است. این درحالی است که 5 درصد به حجم بهترین قیمت خرید و فروش و همچنین 3 درصد به حجم سفارش‌ها در دفتر ثبت سفارش افزوده است.


آیت‌کن و فرینو
(2005) اثر حراج پایانی را بر نقدشوندگی در بورس استرالیا بررسی کردند. در بورس استرالیا از 10 فوریه 1997، سازوکار حراج پایانی به اجرا درآمد. نتیجه این مطالعه نشان داد که برگزاری حراج، حجم معاملات را افزایش و فاصله بین قیمت‌های خرید و فروش را تا حدود زیادی کاهش داده است و در نتیجه برگزاری حراج پایانی به‌طور معنی‌داری نقد‌شوندگی بازار را بهبود بخشیده است. این مطالعه نشان داد که حراج پایانی در بورس استرالیا باعث افزایش آربیتراژ و فعالیتهای معاملاتی سرمایه‌گذاران حقوقی و همچنین موجب حضور صندوق‌های با مدیریت غیرفعال مانند صندوق‌های شاخصی برای انجام معامله در حراج شده است. در بورس استرالیا در دقایق پایانی جلسه معاملاتی پیوسته، نوسان‌پذیری تحت تأثیر سفارش‌های کوچک افزایش می‌یافت که با برگزاری حراج پایانی و کم شدن تأثیر سفارش‌های کوچک، نوسان‌پذیری کاهش یافت.


هم‌چنین در بخش تحقیقات گروه بورس
OMX ، در سال 2006 مطالعه‌ای انجام شد که بر اساس آن:

·        حراج‌ها بیش‌ترین استفاده و محبوبیت را در بورس‌های سراسر دنیا دارند و برای انواع زیادی از سفارش‌ها مجاز هستند.

·        برگزاری حراج پایانی در بازار سهام دانمارک به دستیابی به قیمت‌های دقیق‌تر در آخرین دقایق از ساعات معاملات منجر شده است

·        برگزاری حراج پایانی اثر مطلوبی روی انواع سهام به‌ویژه سهام مرغوب دارد.

·        حجم معاملات در حراج برابر با 3 درصد کل معاملات در بازارهای نوردیک است.

·        کارگزاران بین‌المللی و اینترنتی در حراج فعال‌تر هستند.


هم‌چنین اثرات مثبت برگزاری حراج برای تعیین قیمت پایانی، توسط مورگان استنلی به ترتیب زیر بیان شده است:

1.     سازوکار محاسبه قیمت پایانی براساس یک قیمت واحد در حراج، کمتر مستعد دستکاری قیمت است.

2.     برگزاری حراج پایانی، نوسان‌های قیمت را که معمولاً در انتهای زمان معاملات وجود دارد، کاهش می‌دهد. افزایش شفافیت در بازار که ناشی از برگزاری حراج است به کاهش نوسان نامطلوب قیمت در دقایق پایانی روز معاملاتی کمک می‌کند که این کاهش نوسان‌ها در روز بعد از متعادل شدن شاخص، مشهودتر است.

3.     اجرای حراج پایانی نگرانی مشارکت‌کنندگان را از انجام معامله در دقایق پایانی کاهش می دهد زیرا می‌دانند که معامله انجام شده توسط آنان بر قیمت پایانی اثر گذار نخواهد بود.

1-2-2 مشارکت‌کنندگان در حراج

عوامل موثر بر تصمیم‌گیری معامله‌گران در انتخاب حراج به سه دسته تقسیم می‌شوند:

1- سهولت نسبی در انجام معاملات در زمان حراج نسبت به جلسه معاملات پیوسته،

2- نزدیکی به قیمت مرجع،

3- موقعیت سرمایه‌گذار در دفتر ثبت سفارش در قبل از بسته شدن بازار.

طبق نظریه‌های موجود (گلوستن، وایسواناتان و وانگ (1991) و بیایس، مارتی‌مورت و روچت (2000) سرمایه‌گذاران خرد از مزایای قاعده قیمت‌گذاری واحد که در حراج اتفاق می‌افتد بهره‌مند می‌شوند، درحالی‌که سرمایه‌گذاران بزرگ از قاعده قیمت‌گذاری تبعیضی منتفع می‌شوند. لذا بر اساس تئوری، سرمایه‌گذاران خرد باید زمان حراج را برای معامله انتخاب کنند و سرمایه‌گذاران بزرگ، جلسه معاملاتی پیوسته را ترجیح دهند. اما بررسی‌های تجربی عکس این واقعیت را نشان می‌دهد. این مسأله را می‌توان با توجه به عوامل دوم و سوم بیان شده در بالا یعنی نزدیکی به قیمت مرجع و شرایط در دفتر ثبت سفارش در قبل از بسته شدن بازار توضیح داد. به این ترتیب که سرمایه‌گذاران نهادی ( مثل صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک) که بر اساس قیمت مرجع حساب خود را تسویه می‌کنند، به نزدیکی به این قیمت توجه زیادی دارند و در نتیجه به حراج تمایل دارند؛ با آمدن صندوق‌های سرمایه‌گذاری در حراج، سایر سرمایه‌گذاران نهادی نیز به منظور استفاده از نقدشوندگی ایجاد شده توسط صندوقهای مذکور، جذب حراج می‌شوند. اما در مورد سرمایه‌گذاران خرد به دلیل بهبود کیفیت بازار در دقایق پایانی جلسه معاملاتی پیوسته و توجه بیشتر آنها به موقعیت در دفتر ثبت سفارش، ترجیح می‌دهند که زمان معاملاتی پیوسته را انتخاب کنند. آن‌چنان که اشاره شد تمامی مطالعات انجام شده بیانگر این واقعیت عملی است که برگزاری حراج پایانی به طور چشمگیری موجب افزایش نقدشوندگی و کیفیت بازار در دقایق پایانی جلسه معاملاتی پیوسته می‌شود.


مطالعات نشان می‌دهند که کارگزاران اینترنتی فعالیت‌شان در دوره حراج بیش‌تر از سایرین است. در طول حراج پایانی آن‌ها بسیار فعال هستند و به‌طور میانگین از هر 6 معامله یکی متعلق به آن‌هاست و این امر نشان می‌دهد که تعداد زیادی از سرمایه‌گذاران حقیقی تمایل به شرکت در حراج دارند. به عبارت دیگر سرمایه‌گذارانی که از طریق کارگزاران اینترنتی معامله می‌کنند در طول حراج بسیار فعال هستند..


حراج پایانی به‌طور گسترده در بورس‌های بین‌المللی مورد استفاده واقع می‌شود و به همین دلیل انتظار می‌رود که سرمایه‌گذاران و کارگزاران خارجی بیش‌تر از حراج استفاده کنند. بررسی مقایسه‌ای فعالیت مشارکت‌کنندگان در دوره حراج نشان می‌دهد که همه سهم‌ها در طول حراج و در هر روز معاملاتی معامله نمی‌شوند؛ اما در عمل تعداد زیادی از شرکت‌ها سهامشان در طول حراج دادوستد می‌شود. مثلاً به‌طور متوسط سهام مجموعه
OMXC20 در هر روز معاملاتی دادوستد می‌شود، در حالی که در مورد سهام مجموعه Midcap+ ، انتظار می‌رود که هر دو روز یک‌بار در طول حراج معامله شوند و این انتظار در مورد سهام مجموعه Smallcap+ هفته‌ای یک بار است. معامله سایر سهام‌ که خارج از دسته‌‌بندی فوق هستند نیز همانند Smallcap+ است. بیش‌ترین حجم معاملات در طول حراج متعلق به OMXC20 است، به‌طوری که از هر 10 معامله 9 معامله متعلق به این گروه است که این میزان، از سهم آن از کل معاملات بزرگ‌تر است (در کل معاملات از هر 10 معامله 8 مورد متعلق به OMXC20 است).

در ادامه تجربه تعدادی از بورسها در استفاده از حراج در تعیین قیمت پایانی ارایه می‌شود:

جدول 2: تجربه بورس‌ها در حراج پایانی و تعیین قیمت مرجع
 

بورس

حراج پایانی

تعیین قیمت مرجع

توضیحات

نیویورک

بخشی*

بازار در زمان بسته شدن[1]

 

نزدک

بله

قیمت حراج پایانی

معرفی حراج در آوریل 2004

تورنتو

خیر

بازار در زمان بسته شدن

 

مادرید

بله

قیمت حراج پایانی

 

ایتالیا

بله

میانگین موزون

میانگین موزون 10 درصد معاملات پایانی روزانه شامل حراج پایانی

یورونکست (آمستردام، بروکسل، لیسبون، پاریس)

بله

قیمت حراج پایانی

 

لندن (SETS )

بله

قیمت حراج پایانی

 

آلمان ( (Xetra

بله

قیمت حراج پایانی

 

استکهلم

بله

قیمت حراج پایانی

 

کپنهاگ

خیر

آخرین معامله

 

هلسینکی

خیر

آخرین معامله

 

اسلو

بله

قیمت حراج پایانی

 

وین

بله

قیمت حراج پایانی

 

زوریخ

بله

قیمت حراج پایانی

 

توکیو

بله

روش ایتایوز

سفارش‌ها از ساعت 12:05 تا 14:59 وارد سیستم می‌شود و اولویت زمانی وجود ندارد.

*- قیمت مرجع در تعیین قیمت پایانی کاربرد دارد.

- تجربه ايران (حجم مبنا)

‌چنان‌که اشاره شد بورس‌های مختلف در محاسبه شاخص، طي سال‌هاي اخير تغييرات بسياري را تجربه كرده‌اند. هدف از همه اين تغييرات آن است كه نقدشوندگی بازار و حجم سهام قابل معامله و تمايلات خريداران و فروشندگان به نحو بهتري به بازار سرمايه انتقال يابد.


در بورس تهران از افتتاح تا 28 مرداد 1382 از قیمت آخرین معامله انجام شده در هر روز، به‌عنوان قیمت پایانی و از همین قیمت به‌عنوان قیمت آغازین روز بعد استفاده می‌شد. از آن‌جا که محدودیت‌های فنی سامانه معاملات اجازه استفاده از سازوکارهای پیشرفته را نمی‌داد، از 29 مرداد همان سال از میانگین موزون قیمت‌ها برای تعیین قیمت پایانی و مبنایی برای تعیین قیمت آغازین روز بعد استفاده شد. اما همانطور که اشاره شد نحوه محاسبه قیمت‌های پایانی در بورس‌های عمده جهان اکنون بسیار پیچیده است و بورس‌ها به کمک سامانه‌های پیشرفته، قیمت پایانی را محاسبه می‌کنند و در طول زمان روش محاسباتی آن‌ها متناسب با شرایط، به شکل تکامل‌یافته‌ای تغییر پیدا کرده است. اما آن‌چه بورس تهران را در تعیین قیمت پایانی از سایر بورس‌ها متمایز کرده است، استفاده از سازوکاری تحت عنوان حجم مبناست.


حجم مبنا، تعدادی از سهام یک شرکت است که در یک روز باید معامله شود تا قیمت پایانی، برابر میانگین موزون قیمت سهم در آن روز شود. در این تعریف، میانگین موزون به‌اين معناست که‌ هر چه حجم معامله در یک قیمت خاص بیشتر باشد، آن قیمت در میانگین‌گیری، وزن و تاثیر بیشتری خواهد داشت.


حجم مبنا و محدوده نوسان قیمتی سهم به دنبال افزایش شدید قیمت سهام و به تبع آن شاخص‌ها، توسط بورس تهران و با هدف کاهش نوسان شدید قیمت‌ها و کنترل شاخص از تاریخ 29/5/87 به‌کار گرفته شد. به این ترتیب با اعمال این روش، پذیرش میانگین وزنی قیمت معاملات روزانه هر نماد به عنوان آخرین قیمت آن روز جهت اعمال دامنه نوسان قیمت روز معاملاتی بعد، منوط به مبادله حجم معینی از سهام شد. حجم مزبور، معادل 20 درصد سرمایه شرکت با فرض انجام معامله در 250 روز کاری تعیین شد. به عبارت دیگر باید حداقل 0008/0 کل تعداد سهام شرکت مورد معامله قرار گیرد تا اجازه تغییر قیمت پایانی معادل مابه التفاوت قیمت مبنای اول روز و قیمت پایانی (معادل میانگین وزنی قیمت سهام معامله شده) داده شود. عملکرد حجم مبنا در ابتدا به این گونه بود که معامله شش ده هزارم تعداد سهام شرکت در یک روز برای تغییر قیمت به میزان مابه‌التفاوت قیمت پایانی و قیمت اولیه آن سهم لازم بود. این نسبت با یک تعدیل، از تاریخ 15/1/1383 به هشت ده‌هزارم و در تعدیل دیگر برای برخی از شرکتها به پنج و چهار ده هزارم تعداد سهام شرکت تغییر یافت. همچنین بر اساس تغییراتی که در 16 آبان 88 نیز اعمال شد حجم مبنای شرکت‌هایی که سرمایه‌ی آن بیش از ده هزار میلیارد ریال باشد نیز به سه ده هزارم تغییر کرد که با توجه به این تغییر 4 سطح 0008/0، 0005/0، 0004/0 و 0003/0 حجم مبنا در بورس تهران وجود خواهد داشت.  در حال حاضر کاربرد حجم مبنا در تعیین قیمت پایانی هر روز (که برابر قیمت آغازین روز بعد است) خلاصه می‌شود.

1-3 نتیجه‌گیری  و پیشنهاد

با توجه به كاربردهاي قيمت پاياني در محاسبه­ي ارزش خالص دارايي­ها در صندوق­ها، ابزار مشتق و شاخص­هاي مختلف، استفاده از روش­هاي دقیق در تعيين قیمت پایانی و بكارگيري بهترين روش براي محاسبه­ي آن از اهميت زيادي برخوردار است. بررسی تجربه بورس‌های مختلف در این پژوهش نشان می‌دهد که قدیمی‌ترین روش، انتخاب قیمت آخرین معامله انجام شده به‌عنوان قیمت پایانی بوده است که با توجه به معایب آن، بورس‌ها سعی در استفاده از روش‌های دیگری نظیر میانه، میانگین ساده و میانگین وزنی کردند. در روش میانگین وزنی بورسها به اشکال مختلف گاهی از همه معاملات انجام شده و گاهی نیز از بخشی از معاملات در تعیین قیمت پایانی استفاده شده است که معایبی نظیر تأثیر معاملات بزرگ در تعیین قیمت پایانی موجب شد تا بورس‌ها به فکر اصلاح این روش باشند. آخرين روش محاسبه­ي قيمت پاياني كه در بسياري از بورس­ها متداول است، حراج پاياني است. از مزاياي روش حراج پاياني مي­توان به تقويت جريان سفارش­ها، افزايش انتشار اطلاعات، كاهش تفاوت قيمت­هاي خريد و فروش و به تبع آن افزايش حجم معاملات و كاهش نوسان­پذيري و دسترسي سرمايه­گذاران به قيمت پاياني بدون هرگونه اثر نامطلوب بر هزينه معاملات اشاره كرد.


همچنین مطالعات مختلفی نیز وجود دارند که به نتایج بیان شده در بالا اشاره می‌نمایند به عنوان مثال پاگانو ـ شوارتز و های‌لون و سامینن در مطالعات جداگانه‌ای اثرات حراج پایانی در بورس یورونکست پاریس را مورد بررسی قرار داده و نشان دادند که چگونه برگزاری حراج پایانی فرآیند کشف قیمت را برای سهام با نقدشوندگی پایین بهبود می‌بخشد. اکونومیدز و شوارتز (1995) در مطالعه‌ خود از ایده‌ی استفاده از حراج برای رفع عدم توازن سفارش‌ها در ابتدا و انتهای روز معاملاتی دفاع کردند و همچنین در مطالعه انجام شده توسط بس‌تی، کندل و ریندی، مشخص شد که برگزاری حراج پایانی کیفیت بازار را در جلسه معاملاتی پیوسته و قبل از بسته شدن بازار، در بورس ایتالیا بهبود بخشیده و با کاهش تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش و نوسان‌پذیری، حجم معاملات و نیز میانگین میزان معاملات را افزایش داده است.


از طرفی بیشتر شرکت‌کنندگان در حراج سرمایه‌گذاران نهادی نظیر صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک هستند که علاقه‌ به انجام معاملات در قیمت مرجع دارند.


سازو کار پیشنهادی برای بهره‌گیری از حراج پایانی در بورس تهران به شرح زیر است:


مدت زمان حراج پیشنهادی


در حال حاضر قيمت پایانی در بورس تهران با استفاده از حجم مبنا و در پایان ساعات معاملاتی محاسبه می‌شود که در روش پیشنهادی همانند مرحله پیش‌از گشایش، کارگزاران فرصت دارند به مدت 15 دقیقه، تقاضاهای خرید یا فروش خود را وارد سامانه معاملات کنند یا آن‌ها را اصلاح کنند. در این مرحله هیچ معامله‌ای انجام نخواهد شد. پس از پایان مرحله ورود سفارش، سامانه بر اساس الگوریتم‌های تعیین شده، قیمت تعادلی را تعیین خواهد کرد. یادآور می‌شود که در مرحله ورود سفارش، رعایت دامنه نوسان روزانه، همانند شرایط همان روز است.


الگوريتم مورد استفاده در حراج
 پيشنهادي


روش اجرای حراج پایانی، همانند مرحله پيش‌گشايش در بورس تهران خواهد بود. بر اين اساس قیمت تعادلی سهام بر اساس اولویت‌های زیر تعیین می‌شود:

1. بیشترین حجم ممکن معامله

2. کمترین حجم برآورده نشده سفارش­ها که می­توانست در قیمت مذکور مورد معامله قرارگیرد.

3. فشار بازار (درصورت وجود دو قیمت با شرایط بالای یکسان اگر سفارش‌های باقیمانده قابل‌معامله در قیمت­های فوق در طرف خرید قرار داشته باشد قیمت بالاتر و اگر سفارش‌های باقیمانده در طرف فروش واقع باشند قیمت پایین­تر مورد پذیرش قرار خواهد گرفت.)

4. نزدیک‌ترین قیمت نسبت به قیمت مرجع (قیمت پایانی روز قبل).

سفارش­هاي مجاز در دوره حراج پیشنهادی


حراج‌ها به عنوان سازوکار تعیین قیمت، بیش‌ترین استفاده و محبوبیت را در بورس‌های دنیا دارند و برای انواع زیادی از سفارش‌ها مجاز هستند. بسیاری از بورس‌ها محدودیت‌هایی را از نظر نوع سفارش‌ها در مرحله حراج وضع می‌کنند. حتی بسیاری از بورس‌ها محدودیت‌هایی را در روش اجرای سفارش‌ها در حراج ایجاد می‌کنند. همچنین در برخی از بورس‌ها سفارش‌های خاصی وجود دارد که منحصر به همان بورس است که برای تسهیل فرآیند حراج طراحی شده است.

به عنوان مثال بورس استرالیا سفارش‌های محدود، سفارش بازار و سفارش در بهترین شرایط را در مرحله حراج می‌پذیرد. بورس هنگ‌کنگ سفارش‌های محدود و سفارش بازار در زمان بازگشایی را در حراج می‌پذیرد و سفارش‌های محدودی که در حراج اجرا نشود در سامانه معاملات باقی خواهند ماند. در بورس سنگاپور تنها سفارش‌های محدود مجاز است و سفارش‌های مخفی در حراج وارد نخواهد شد. بورس آلمان نظیر بسیاری از بورس‌های اروپایی همه سفارش‌ها را برای حراج مجاز می‌دانند. گروه بورس تورنتو از یک نوع سفارش به نام سفارش محدود در بهترین قیمت در حراج استفاده می‌کند. سفارش بازار نیز تنها در دقایق پایانی حراج در این بورس مورد استفاده قرار می‌گیرد.


در روش حراج پیشنهادی، سفارش‌ها می‌توانند وارد، اصلاح و یا حذف شوند. هم‌چنین امکان انتقال سفارش‌هایی که طی روزهای معاملاتی گذشته وارد سامانه شده‌اند، به مرحله حراج پایانی وجود دارد. چنان‌چه سرمایه‌گذاری نخواهد سفارش وی به حراج منتقل شود، به‌سادگی می‌تواند با تعیین محل سفارش یا حذف آن به خواسته خود برسد.

علاوه بر این در جلسه حراج، سفارش‌های بازار مربوط به دوره حراج و سفارش‌های محدود مربوط به دوره حراج می‌توانند وارد سامانه معاملاتی شوند؛ اجرای سفارش‌های بازار نسبت به سفارش‌های محدود در اولویت قرار دارند. حراج در بورس تهران شامل سه مرحله ورود سفارش، قبل از تطبیق و تطبیق خواهد بود.


1- دوره ورود سفارش (14 دقیقه)


در طول دوره ورود سفارش، سامانه سفارش‌های بازار و سفارش‌های محدود مربوط به دوره حراج و همچنين تمام سفارش‌های اجرا نشده (انواع سفارش‌های محدود موجود در سامانه) كه به­طور خودکار از جلسه معاملات قبل به دوره‌ی ورود سفارش در حراج منتقل می‌شود، را می‌پذیرد. این رویه می‌تواند موجب افزایش نقدشوندگی و جریان سفارش‌ها به‌سمت حراج شود.

سفارش‌ها جمع‌آوری و به‌طور پیوسته در سامانه معاملات بروز می‌شوند. این سفارش‌ها لازم‌الاجرا نخواهند بود و بین دقايق 0 تا 14 حراج اصلاح و لغو آن‌ها امکان‌پذیر است. در طول این دوره، قیمت تعادلی و حجم تعادلی با دریافت سفارش‌های جدید به طور پیوسته محاسبه می‌شود و مانند جلسه معاملاتی پیش از گشایش به نمایش گذاشته می‌شود.


2- دوره قبل از تطبیق سفارش (1 دقیقه)


در این دوره تنها سفارش‌های بازار در سامانه پذیرفته می‌شود و امکان اصلاح یا لغو سفارش‌ها وجود ندارد. این رویه سازوکاری را به منظور جذب سفارش‌های بیش‌تر فراهم می‌کند.


در این مرحله نیز مانند دوره ورود سفارش، قیمت تعادلی و حجم تعادلی با دریافت سفارش‌های جدید به صورت پیوسته به‌روز و در کل دوره قبل از تطبیق در سامانه معاملات نمایش داده می‌شود. باید این نکته را در نظر داشت که در تطبیق، سفارش بازار نسبت به سایر سفارش‌ها در اولویت قرار دارد. اين دوره تنها یک دقيقه طول خواهد كشيد.

3- دوره تطبیق سفارش‌ها


در طول دوره تطبیق، سرمایه‌گذاران نمی‌توانند سفارشی را وارد، اصلاح یا لغو کنند. سفارش‌های جمع‌آوری شده طی دو دوره قبلی، بر اساس اولویت‌های نوع سفارش، قیمت و زمان، مانند جلسه پیش از گشایش، تطبیق داده می‌شوند. همچنین باید توجه داشت که در تطبیق سفارش‌ها نیز سفارش‌های بازار نسبت به سایر سفارش‌ها در اولویت قرار دارند.


قیمت تعادلی نهایی هر ورقه بهاداری که سفارش‌های آن تطبیق یافته است، بر اساس قواعد موجود مانند جلسه پیش از گشایش تعیین خواهد شد که همان قیمت حراج است. قیمت و حجم تعادلی اعلام شده برای هر ورقه بهادار هم، زمانی‌که سفارش‌ها در طول دوره ورود سفارش وارد، اصلاح یا لغو ‌شود یا زمانی‌که سفارش‌های بازار در طول دوره قبل از تطبیق وارد سامانه ‌شود، به طور پیوسته به روز و منتشر می‌شود. قیمت تعادلی اعلام شده قیمتی است که در زمان تطبیق سفارش‌ها بیش‌ترین تعداد اوراق بهادار در آن معامله خواهد شد. حجم تعادلی اعلام شده هم تعداد اوراق بهاداری است که در قیمت تعادلی معامله می‌شوند. پس از پایان دوره قبل از تطبیق، سفارش‌ها با قیمت تعادلی نهایی که قیمت پایانی رسمی آن ورقه بهادار نیز نامیده می‌شود، تطبیق داده می‌شود.


در هر صورت اگر در حراج، قیمت به دست نیاید (عدم حصول قیمت تعادلی مثلا اگر برای ورقه بهاداری هیچ سفارشی ثبت نشود)، ابتدا میانگین موزون قيمت‌ها و در صورت عدم وجود سفارش طی ساعت معاملاتی آن روز قیمت پاياني روز معاملاتي گذشته، به عنوان قيمت جديد اعلام خواهد شد. علاوه بر این، تمام سفارش‌های تطبیق داده نشده پس از جلسه حراج باطل می‌شوند. مدت زمان این مرحله بسیار کوتاه است.

<><><><><>

 


خلاصه طرح پیشنهادی برگزاری حراج پایانی برای محاسبه قیمت پایانی

طول دوره حراج

15 دقیقه

 

زمان اجرا

از ساعت 11:45 هر روز معاملاتی تا ساعت 12 ( با توجه به جلسه معاملاتی فعلی بورس تهران)

<><>

 

مراحل حراج

دوره ورود سفارش – 14 دقیقه

سفارش‌های مجاز: انواع سفارش‌های محدود و سفارش بازار مربوط به زمان حراج و سایر سفارش‌های تعریف‌شده در سامانه معاملات. در این دوره، امکان ورود، اصلاح یا لغو سفارش وجود دارد.

دوره قبل از تطبیق – 1 دقیقه

سفارش‌های مجاز: تنها ورود سفارش بازار مجاز است و امکان اصلاح یا لغو سفارش وجود ندارد.

دوره تطبیق – بسیار کوتاه

در این دوره، امکان ورود، اصلاح یا لغو سفارش وجود ندارد.

<><>

 

شفافیت دفتر ثبت سفارش

دفتر ثبت سفارش در طول برگزاری حراج، برای کارگزاران قابل مشاهده نخواهد بود.

<><>

 

اولویت سفارش

سفارش‌ بازار در همه مراحل حراج بر همه سفارش‌ها اولویت دارد و اولویت بقیه سفارش‌های محدود بر اساس آیین‌نامه معاملات خواهد بود.

<><>

 

الگوریتم مورد استفاده برای

محاسبه قیمت تعادلی

نظیر محاسبه قیمت آغازین در بورس تهران خواهد بود. در صورتی‌که در این مرحله قیمت تعادلی به علت عدم وجود سفارش و یا ... تعیین نگردد، ابتدا میانگین موزون قیمت‌های معاملاتی و در غیر اینصورت قیمت پایانی روز معاملاتی قبل به عنوان قیمت تعادلی جدید اعلام می‌گردد.

<><>

 

 

 
كليد واژه خبر:
آمار, اصل 44, بازار سرمايه, بورس, بورس اوراق بهادار, خصوصي‌سازي, دولت, سازمان بورس, سهام, سهام عدالت, شركت, وزارت اقتصاد
منبع:
-پايگاه اطلاع رساني بازار سرمايه -سنا توسط:
نام و نام خانوادگی
آدرس الكترونيك
 
ديدگاه خود را درباره اين مطلب بيان کنيد.
 
لطفا رتبه پيشنهادی خود به اين خبر را مشخص نماييد
كم
1 2 3 4 5 6 7 8 9
زياد
1 2 3 4 5 6 7 8 9
2 نفر به اين مطلب رای داده اند
 
 
 
 
©2013 All rights reserved.
Powered by IT Department of SEO.
 
©(1389-1392) تمام حقوق این سایت متعلق به سازمان بورس می باشد
نقل مطالب بدون ذکر منبع پیگرد قانونی دارد