هلدینگ ها از منظر قوانین و مقررات بازار سرمایه در یادداشتی مورد بررسی قرار گرفتند.


 
 
 

* محمدمهدی مومن زاده، دبیر کمیته ارزیابی و رتبه بندی هلدینگ های برتر کشور

 

 

 

در حال حاضر بخش مهمی از فضای کسب و کار کشور توسط هلدینگ ها اداره می شود. بررسی ها نشان می‌دهد 29 درصد ارزش بورس تهران و 16 درصد ارزش فرابورس ایران به هلدینگ های فعال در این دو بازار اختصاص دارد و در مجموع حدود 26 درصد ارزش بازار سرمایه را هلدینگ های فعال در حوزه های مختلف تشکیل میدهند. 33 هلدینگ در بورس تهران و 11 هلدینگ در فرابورس درحال فعالیت هستند.

هلدینگ، شرکتی است که دارای سهام و حق رای در یک یا چند شرکت بوده و می تواند بر آنها اعمال کنترل کند. به عبارت دیگر هلدینگ یک سازمان (یا شرکت) سرمایه گذاری یا مدیریتی/تخصصی است که بخش زیادی از سهام یا مالکیت شرکتهای زیر مجموعه خود را در اختیار دارد و از این طریق می تواند بر آنها اعمال مدیریت کند. بررسی تاریخیزمان و چگونگی تأسیس هلدینگها بیانگر آن است که اولین بار در جهان، در سال 1833 دو شرکت بزرگ ادغام و یک شرکت مادر بوجود آمد، پس از آن شرکتهای مادر با هدف تکمیل زنجیره ارزش و برقراری ارتباط میانشرکتهای تابعه شکل گرفتند و توسعه یافتند. امروزه تعداد هلدینگ هابه واسطه تأثیرات مهمی که بر اثربخشی شرکت های تابعه خود میگذارند، رو به افزایش است.

شرکت مادر یا هلدینگ، شرکتی است که با دارا بودن چند شرکت تابعهو اعمال نفوذ و کنترل بر آنها، شرکتهای تحت پوشش را در مسیر هم افزایی و ارزش آفرینی هدایت و رهبری می کند. این شرکت ها در تلاش اند تا از طریق تملک شرکتهای دیگر که عموماً در صنایع مشابه فعالیت می کنند، یک گروه تخصصی را تشکیل دهند. اصطلاح هلدینگ معمولاً برای شرکت هایی به کار برده می شود که به طور مستقیم به تولید کالا یا ارائه خدمات نمی پردازند، اما از آن نیز منع نشده اند.

 

 

قوانین ناظر بر تأسیس و فعالیت هلدینگ ها

در خصوص شرکت های هلدینگ در لایحه قانونی اصلاح قسمتی از قانون تجارت مصوب سال 1347 سخنی به میان نیامده است. در قانون برنامه سوم و چهارم توسعه اقتصادی، اجتماعی و فرهنگی کشور به "شرکت های مادر تخصصی" اشاره شده است.

اما به طور مشخص، در بند 22 ماده یک قانون بازار اوراق بهادار جمهوری اسلامی ایران مصوب سال 1384، شرکت مادر (هلدینگ) شرکتی تعریف شده است که با سرمایه‌گذاری در شرکت سرمایه‌پذیر جهت کسب انتفاع، آن قدر حق رأی کسب می‌کند که برای کنترل عملیات شرکت، هیئت ‌مدیره را انتخاب کند یا در انتخاب اعضای هیئت‌ مدیره مؤثر باشد. همچنین بر اساس ماده 4 آیین نامه اجرایی قانون بازار اوراق بهادار مصوب هیئت وزیران، شرکت های هلدینگ از مصادیق نهادهای مالی محسوب می‌شوند.

وقتی که یک شخص حقوقی مثل شرکت های هلدینگ، نهاد مالی محسوب می شود می بایست مفاد بند هـ ماده 99 قانون برنامه پنج ساله پنجم توسعه مصوب دی ماه 1389 را رعایت نماید. بر اساس این بند از قانون برنامه پنجم، اعضاء هیئت مدیره و مدیرعامل تمامیاشخاص حقوقی که تحت یکی از عناوین نهادهای مالی موضوع قانونبازار اوراق بهادار جمهوری اسلامی ایران و یا قانون توسعه ابزارها ونهادهای مالی جدید تشکیل شده اند و نزد مرجع ثبت شرکتها درسراسر کشور به ثبت رسیده اند و همچنین آن دسته از اشخاص حقوقی که موضوع فعالیت اصلی آن ها نهاد مالی است موظفند نهادمالی تحت مدیریت خود را نزد سازمان بورس و اوراق بهادار به ثبتبرسانند. خودداری از ثبت نهاد مالی تخلف محسوب می شود. همچنینهرگونه تغییرات در اساسنامه و سرمایه نهادهای مالی و تأیید صلاحیت حرفه ای مدیران نهادهای مالی از جمله هلدینگها هم بر عهده سازمان بورس و اوراق بهادار است.

این نکته را هم بگویم که بر اساس ابلاغیه سازمان بورس و اوراق بهادار، آن دسته از اشخاص حقوقی که به عنوان شرکت سرمایه گذاری یا مادر (هلدینگ) فعالیت می کنند، اما سرمایه آن ها از مبلغ 100 میلیارد ریال کمتر است، از ثبت نزد این سازمان به عنوان نهاد مالی معاف هستند، به این شرط که طبق سایر مقررات ملزم به ثبت نزد این سازمان به عنوان شرکت سهامی عام نباشند.

 

تفاوت هلدینگ، شرکت مادر و شرکت سرمایه گذاری

این شرکت ها به لحاظ نوع فعالیت و پرتفوی خود با هم تفاوت دارند. بر اساس تعاریف رایج، شرکت های هلدینگ بخش اعظم درآمدشان درآمد حاصل از سرمایه گذاری است و معمولاً به طور مستقیم به تولید کالا یا ارائه خدمات نمی پردازند اما شرکت های مادر نه تنها شرکت های تابعه را هدایت و کنترل میکنند بلکه خودشان هم در حوزه تولید یا ارائه خدمات فعالیت دارند. مؤسسه DBRS در کتابچه راهنمای خود در زمینه رتبه بندی شرکت های هلدینگ، تفاوتی میان هلدینگ و شرکت مادر قائل شده و بیان می‌دارد که هر دو اصطلاح هلدینگ و شرکت مادر مشابه یکدیگر هستند با این تفاوت که یک شرکت هلدینگ نوعاً فعالیتی ندارد و تنها به منظور سرمایه گذاری در شرکتهای تابعه تشکیل می شود. در حالی که یک شرکت مادر ممکن است در کنار سرمایه گذاری و نگهداری سهام شرکت های تابعه، به فعالیتهای دیگری مثلاً فعالیت های تولیدی یا ارائه خدمات هم بپردازد. اما در قانون بازار اواق بهادار که تعریف هلدینگ و شرکت مادر مطرح شده است تفاوتی بین شرکت هلدینگ و شرکت مادر قائل نشده اند و مطابق آن به شرکت هایی که هلدینگ هستند شرکت مادر هم گفته می شود.

خیلی ها شرکتهایی مثل ایران خودرو، سایپا و مپنا را هلدینگ می نامند در حالی که طبق تعاریف این شرکتها، شرکت مادر هستند. البته همانطور که عرض کردم در قانون بازار اوراق بهادار هلدینگ ها و شرکتهای مادر تعریف یکسانی دارند. به همین خاطر در ادبیات مالی ایران به جای استفاده از عناوینی همچون هلدینگ یا شرکت مادر برای چنین شرکتهایی به آنها گروه شرکت ها گفته می شود، به عنوان مثال گروه صنعتی ایران خودرو.

در خصوص تفاوت شرکت های هلدینگ و سرمایه گذاری باید گفت بر اساس دستورالعمل "شناسایی و ثبت نهادهای مالی فعال در بازار اوراق بهادار نزد سازمان بورس" در صورتی‌که بیش از 50 درصد از دارایی‌های شخص حقوقی که به اوراق بهادار اختصاص داده شده‌ است، در سهام، سهم‌الشرکه یا واحدهای سرمایه‌گذاری شرکت‌ها، مؤسسات یا صندوق‌ها، سرمایه گذاری شده باشد که به موجب این سرمایه‌گذاری، شخص حقوقی به تنهایی یا به همراه اشخاص تحت کنترل خود در شرکت، مؤسسه یا صندوق سرمایه‌پذیر نفوذ قابل ملاحظه یافته یا کنترل آن را به‌دست آورده است، آن‌گاه شخص حقوقی به عنوان یک شرکت مادر (هلدینگ) محسوب می‌گردد. در صورتی‌که وضعیت شخص حقوقی با این شرایط مطابقت نداشته باشد، آن‌گاه شخص حقوقی به عنوان یک شرکت سرمایه‌گذاری محسوب می‌گردد. به عبارتی وجود یا عدم وجود نفوذ قابل ملاحظه یا کنترل در شرکت های زیر مجموعه تفاوت هلدینگها و سرمایه گذاری ها را مشخص می کند.

بر اساس الزامات سازمان بورس شرکت های سرمایه گذاری و هلدینگ باید حداقل 80 درصد از دارایی‌های خود را به سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار اختصاص دهند. در هلدینگ ها میزان سرمایه گذاری ها باید به گونه ای باشد که حداقل 70 درصد از دارایی‌های خود را به سرمایه‌گذاری هایی اختصاص دهند که برای آن ها به تنهایی یا به همراه اشخاص تحت کنترل خود در شرکت زیر مجموعه نفوذ قابل ملاحظه یا کنترل به همراه داشته باشد و در شرکت های سرمایه گذاری میزان سرمایه گذاری ها باید به گونه ای باشد که حداقل 70 درصد از دارایی‌های خود را به سرمایه‌گذاری هایی اختصاص دهند که به تنهایی یا به همراه اشخاص تحت کنترل خود در شرکت زیر مجموعه نفوذ قابل ملاحظه پیدا نکند یا کنترل آن را به‌دست نیاورد.

از مزیت های مهمی که شرکت های هلدینگ از آن برخوردارند می توان به مواردی مثل کاهش ریسک، امکان استفاده از منابع شرکت های هم گروه، امکان به اشتراک گذاشتن توانمندی ها، حمایت مالی از شرکت های زیر مجموعه، افزایش توان رقابتی، تسهیل فعالیت در عرصه ملی و بین المللی و صرفه جویی در مقیاس اشاره کرد. پیچیدگی و مشکل بودن فرآیندهای کنترل مرکزی هم یکی از اصلی ترین چالش هایی است که باید به آن توجه کرد.

 

روش هایی برای تامین مالی بیشتر

اگر وضعیت هلدینگ ها را در چهار سال گذشته بررسی کنیم میبینیم بخش عمده تأمین مالی شرکت های هلدینگ از محل افزایش سرمایه است و طی این سال ها یعنی از سال 90 تا پایان سال 93 افزایش سرمایه شرکت های هلدینگی بیش از یازده برابر شده است. این سؤال پیش می آید که چرا افزایش سرمایه این شرکت ها که بخش اعظم آن از محل مطالبات و آورده نقدی است یازده برابر شده است؟ می دانیم که در افزایش سرمایه از محل مطالبات و آورده نقدی، بخش عمده منابع از محل تبدیل مطالبات تأمین می شود و بخش اندکی به آورده نقدی اختصاص می یابد. در خصوص این میزان افزایش سرمایه یکی از سؤالات می تواند این باشد که آیا سود شرکت های زیرمجموعه سود بی کیفیتی است که جریان نقدی آنچنانی به شرکت هلدینگ وارد نشده و هلدینگ ها مجبور شده اند در افزایش سرمایه شرکت­های زیر مجموعه شرکت کنند و از طرف دیگر به دلیل عدم وجود نقدینگی مناسب در هلدینگ مجبور به افزایش سرمایه های مکرر شده اند؟ البته نباید از نظر دور داشت که سهم هلدینگ ها از پروژه های بزرگ کشور سهم بالایی است و انجام این پروژه ها که توسط شرکت های زیر مجموعه هلدینگ ها صورت میگیرد نیازمند منابع مالی زیادی است و می تواند دلیلی برای افزایش سرمایه این شرکت ها باشد. در هر حال فکر میکنم در خصوص افزایش سرمایه هلدینگها باید بررسی های بیشتری صورت گیرد.

در طی سال های گذشته، هلدینگ ها از اوراق بهادار بدهی یا اوراق تامین مالی اسلامی استفاده چندانی نکرده اند و چند مورد معدود انتشار اوراق مشارکت و اجاره در کارنامه آنها دیده می شود. اگر به زبان آمار بگوییم 97 درصد تأمین مالی هلدینگ های ثبت شده نزد سازمان بورس از محل افزایش سرمایه و 3 درصد از محل انتشار اوراق بوده است. به نظرم تأمین مالی هلدینگ ها و جوانب و روش های آن یکی از مسائلی است که جامعه دانشگاهی باید به بررسی آن بپردازد.

 

شاخص های ارزیابی هلدینگ

از جمله رایج ترین و مهمترین رویکردهای ارزیابی عملکرد شرکت ها،ارزیابی مالی شرکت ها بوده و غالباً مبتنی بر 
صورت های
 مالی و سایر اطلاعات مالی منتشر شده توسط شرکت است. تحلیل های مالی، اطلاعات مهم و مناسبی را در خصوص روندها،تغییرات درآمد هر سهم و در نهایت نقاط قوت و ضعف شرکت ها وچگونگی عملکرد، وضعیت مالی و انعطاف پذیری آن ها ارائه می کنند. همچنین این تحلیل ها اطلاعات مفیدی را در اختیار سرمایه گذاران و اعتباردهندگان قرار می دهد.

برای ارزیابی عملکرد شرکت ها به خصوص هنگامی که شرکت ها در حوزه های مختلف اقتصادی فعالیت می کنند، بایستی از معیارها و شاخص هایی بهره برد که از پایایی و روایی لازم برخوردار باشند. در اینجا منظور از روایی این است که شاخص های مورد نظر تا چه اندازه در ارزیابی عملکرد هلدینگ مناسب است؟ به عنوان مثال آیا شاخص بازده دارایی­های ثابت می تواند برای ارزیابی عملکرد هلدینگ ها شاخص مناسبی باشد؟

پایایی ارزیابی نیز بدین معناست که با تکرار ارزیابی، نتایج یکسانی به دست آوریم. در برخی موارد ممکن است استفاده از داده های کیفی سبب شود پایایی ارزیابی خدشه دار گردد. یک ارزیابی باید پایا باشد تا بتواند روا باشد.

باید توجه داشت که به دلیل نوع و ماهیت فعالیت هلدینگ ها شاخص های ارزیابی آن ها باید متناسب با ماهیت فعالیت هلدینگ ها تدوین شود. به عبارتی در ارزیابی یک هلدینگ نمی توان همان شاخص هایی را به کار گرفت که برای ارزیابی یک شرکت تولیدی و خدماتی به کار گرفته می شود.

دونکته اساسی که در ارزیابی­ها باید به آنها توجه کرد یکی این است که شرکت های هلدینگ طبق مقررات مربوطه و تعاریف موجود در قوانین شناسایی و بررسی شود و دومین مسئله این است که برای ارزیابی این نوع شرکت ها هم صورتهای مالی سالانه حسابرسی شده شرکت اصلی و هم صورت های مالی تلفیقی گروه ملاک قرار گیرد تا بتوان عملکرد شرکت اصلی و گروه هر دو را بررسی نمود.

معمولاً در هر روش ارزیابی و رتبه بندی یکی از شاخص ها را به عنوان شاخص کلیدی درنظر میگیرند. شاخص کلیدی درارزیابی و رتبه بندی هلدینگ ها درآمد حاصل از سرمایه گذاری است.

از دیگر شاخص های مورد استفاده در ارزیابی میتوان به شاخص ارزش افزوده، شاخص سرمایه گذاری بلند مدت، شاخص رشد تعدیل شده درآمد حاصل از سرمایه گذاری، شاخص  تلاش در جهت توسعه عدالت آموزشی و... اشاره کرد.

 

 

ارزیابی هلدینگ ها و شاخص توسعه عدالت آموزشی

برای اولین بار در کنفرانس بین‌المللی هلدینگ ایران، تلاش در جهت توسعه عدالت آموزشی یکی از معیارهای ارزیابی هلدینگ ‌های برتر بود.

در ارزیابی ها علاوه بر شاخص های مالی، مجموعه اقدامات هلدینگ ها در حوزه های مسئولیت اجتماعی و توسعه عدالت آموزشی نیز مورد ارزیابی قرار گرفت و برای فرهنگ‌ سازی و تشویق بیشتر بخش ویژ‌ه‌ای به عدالت آموزشی اختصاص داده شد و آن را جدا از سرفصل های کلی مسئولیت اجتماعی در نظر گرفتیم.

هلدینگ ‌ها نقش قابل توجهی در رشد و توسعه اقتصادی کشور دارند و این بنگاه های اقتصادی با دایره وسیع و متنوعی از ذینفعان رو به رو هستند و شرکت های زیر مجموعه آن ها از گستردگی جغرافیایی بالایی برخوردارند به همین دلیل ورود آن ها به موضوع توسعه عدالت آموزشی می تواند در جهت دستیابی به سطح مطلوبی از عدالت آموزشی راهگشا باشد.

 

آینده هلدینگ ها

در سال های آینده تعداد هلدینگ ها افزایش پیدا خواهد کرد چون تجربه نشان داده هلدینگ ها بدلیل استفاده از منابع انسانی متخصص می توانند به خوبی شرکت های تابعه خود را مدیریت کنند و این مدیریت خوب باعث کاهش هزینه های شرکت های تابعه میشود. بخصوص با بر چیده شدن تحریم ها و افزایش سرمایه گذاری های خارجی فضا برای فعالیت هلدینگ ها به مراتب بهتر خواهد شد.

در بحث هلدینگ مقولاتی همچون مباحث مدیریتی هلدینگها، چالش های قانونی هلدینگ ها، فضای حقوقی حاکم بر هلدینگ ها، بحث ادغام و تملیک در هلدینگ ها هم به لحاظ حسابداری و مالی و هم به لحاظ قانونی، بحث تأمین مالی هلدینگ ها و ابزارهای تأمین مالی مورد استفاده در این نوع شرکت ها و همچنین بحث تشکیل صندوق های زیر ساخت با همکاری هلدینگ ها مطرح است که نیاز به مطالعه دارند و دانشجویان می توانند در این زمینه ها فعالیت پژوهشی داشته باشند.

 

v     نشریه شاخص، سال اول، شماره اول، بهار 94، انجمن علمی مدیریت مالی دانشگاه خوارزمی (دانشکده علوم اقتصادی)

 

 

ارسال نظر

شما در حال پاسخ به نظر «» هستید.
4 + 3 =

پربازدیدترین

آخرین‌های یادداشت‌ها